19.05.08
Finanzmärkte
Kategorie: Essay Texts
Geschrieben von ThomasHanke um 15:33
Für HB 27.5.
Warten Sie auf die nächste Milliardenabschreibung einer Großbank. Dann fragen Sie börseninteressierte Freunde oder Kollegen, wie sich Aktien künftig schlagen werden. Ergebnis dürfte sein: Die Kurse werden fallen. Denn neben der neuerlichen Milliardenabschreibung belastet die Finanzmärkte schließlich ein düsteres Gebräu aus Immobilienkrise, Banken-Schieflagen und Rezession.
Doch die Wirklichkeit präsentiert sich weniger finster. Zumindest an der Börse. Als vor einem Jahr das erste Dutzend amerikanischer Baufinanzierer Gläubigerschutz beantragen musste und so die Immobilienkrise ihren Lauf nahm, knickten die Aktienmärkte kurzzeitig scharf ein. Doch eben so schnell erholten sie sich, und schon zum Jahreswechsel erklommen die Kurse trotz ständig neuer Hiobsbotschaften aus der Immobilienwelt neue Höchstwerte. Erst spät, im Spätwinter, als sich die Société Générale mit 4,9 Milliarden Euro vor allem am deutschen Aktienmarkt verspekulierte, gewannen düstere Szenarien die Oberhand: Die Kurse fielen in böser Vorahnung, dass die Schieflagen vieler Großbanken eine gefährliche Kettenreaktion auslösen könnten, an deren Ende die größte Volkswirtschaft USA und schließlich sogar die Weltwirtschaft einzuknicken droht.
Warum so spät? Wieso gelingt es der Börse diesmal scheinbar nicht, die Zukunft vorwegzunehmen? Üblicherweise bilden die Finanzmärkte Trendwechsel der Realwirtschaft sechs bis zwölf Monate vorher ab. Zuletzt gelang ihnen das Kunststück vor dem Konjunkturabschwung 2001/02 mit einbrechenden Kursen ab Frühjahr 2000. Anschließend starteten die Börsen schon vor Beginn des Golfkriegs ab Frühjahr 2003 durch und kündigten so frühzeitig den Boom der Weltwirtschaft ab 2004 an.
Doch diesmal versagt offenbar der Frühindikator. Dabei fehlt es keinesfalls an dramatischen Szenarien: Sinkende Häuserpreise drücken den Konsum, weil der verminderte Immobilienwert den künftigen Kreditrahmen seiner Schuldner einschränkt. Weil Verbraucher weniger ausgeben, leiden die Gewinne der Unternehmen, die daraufhin Personal entlassen. Banken überhoben sich mit Immobilienkrediten, weil sie nicht genügend Kapital zur Absicherung bereitstellten. Deshalb verknappt sich die Liquidität, so dass selbst Unternehmen aus gesunden Branchen schwieriger Kredite bekommen und die Firmen deshalb weniger investieren können. Der Internationale Währungsfonds beziffert die Schäden aus der Immobilien- und Finanzkrise inzwischen auf eine Billion Dollar.
Doch derlei mit vielen guten Fakten angereicherte Szenarien sagen wenig über die Folgen für die Realwirtschaft aus. Denn zum einen trifft die Krise auf ein außerordentlich robustes Umfeld. Stürzen die Milliardenprobleme in der Immobilien- und Bankenwelt die Gesamtwirtschaft in eine Rezession? Oder trotzt die boomende Weltwirtschaft den Verwerfungen und befreit am Ende die USA aus ihrem Schlamassel?
Diesen Zweikampf spiegeln Pessimisten und Optimisten mit ihrem ständigen Auf und Ab der Aktienkurse wider.
Zum anderen fehlen der Börse historische Vergleiche. Auf sie greifen Investoren immer dann gern zurück, wenn sich der Nachrichtenfluss dramatisch und nachhaltig verändert, wie beispielsweise in den Golfkrisen während der 80er und 90er Jahre und nach den Terroranschlägen auf die USA am 11. September 2001. Doch viele Phänomene der Immobilien- und Finanzkrise sind originär und damit schwer vergleich- und vorhersehbar. Sie macht es der Börse schwer, Kraft der Masse ihrer Anleger dem Ruf als Frühindikator gerecht zu werden.
1. Anlegern fehlen die Vergleiche
Wie stark vermag der Immobiliensektor eine gesamte Volkswirtschaft in die Knie zu zwingen? Vergleiche sind rar. Japans Immobilienblase Ende der 80er Jahre eignet sich kaum als Vorbild. Nicht annähernd erreichten die Häuserpreise in den USA Verhältnisse wie in dem bevölkerungsreichen, aber flächenarmen asiatischen Land. Grundstücke rund um den Kaiserpalast in Tokio waren in der Spitze mehr wert als der Boden des amerikanischen Bundesstaates Kalifornien. Alle japanischen Grundstückswerte zusammen waren viermal so hoch bewertet wie die der Vereinigten Staaten. Von solchen Mondpreisen blieben die USA verschont.
Die Börse ist vertrauter mit herkömmlicheren Konjunkturzyklen. Fast immer zogen gesamtwirtschaftliche Störungen den spätzyklischen Bausektor in Mitleidenschaft - und nicht umgekehrt. Klassisches Beispiel ist die Ölkrise, in deren Folge die Produktion in der Industrie und das verfügbare Einkommen sanken, die Arbeitslosigkeit stieg und erst dann die Nachfrage nach Immobilien zurückging.
Da Konsumausgaben etwa 15 mal mehr zur Wirtschaftsleistung beitragen als der private Wohnungsbau, überrascht es nicht, dass sich die amerikanische Konjunktur bislang robust der Immobilienkrise entgegenstemmt - und Anleger in ihrem Urteil über eine mögliche Rezession unsicher bleiben. Zweifellos belegen die steigende Arbeitslosigkeit in den USA und die schlechteste Verbraucherstimmung seit Jahrzehzehnten die Gefahren eines umfassenden Abschwungs. Andererseits präsentiert sich die klassische, exportorientierte Industrie unverändert robust. Selbst Konzerne wie General Electric, die ihre Anleger zuletzt mit schlechten Ergebnissen schockierten, wachsen in ihren Kernsparten wie der Infrastruktur weiter. Enttäuschungen beschränken sich immer noch auf die Finanzsparte. Die wichtigen Branchen Energie, Grundstoffe, Pharma, nichtzyklischer Konsum und Technologie eilen auch ein Jahr nach Ausbruch der Immobilienkrise von einem Rekordgewinn zum nächsten.
2. Niedrige Zinsen verunsichern
Wie üblich versucht die amerikanische Notenbank auch diese Krise mit aggressiven Zinssenkungen einzudämmen. Mit billigeren Krediten sollen Verbraucher und Firmen noch mehr ausgeben und investieren, um so die Wirtschaft anzukurbeln. Zweifellos hilft das Standardprogramm der Börse auch diesmal. Schließlich erinnern sich Anleger an viele entsprechende Erfolge in der Vergangenheit, beispielsweise inmitten der schweren Finanz-, Währungs- und Wirtschaftskrise Asiens und Russlands Ende der 90er Jahre.
Doch Investoren wittern eine Zwickmühle: Billiges Geld schuf das Problem, das die US-Notenbank jetzt mit demselben Mittel bekämpft. Verbraucher, Unternehmen und Banken konnten nur deshalb so viel in waghalsige Projekte investieren, weil sie dank niedriger Zinsen davon ausgehen durften, dass die künftige Rendite ihrer fremdfinanzierten Erwerbungen den Schuldzins übersteigt. Dass solch eine Konstellation die Börse allein schon aus Sorge vor der Geburt einer neuen Blase verunsichert, überrascht kaum. Schließlich trifft die US-Notenbank schon lange der Vorwurf, nach den Terroranschlägen 2001 und dem Irak-Krieg 2003 die Märkte zu lange mit zu billigem Geld versorgt zu haben. Das ermunterte Anleger, nach der Dotcom- auch noch die Immobilienblase aufzupumpen.
3. Schwache Banken treffen auf eine starke Industrie
Viele Finanzinstitute schreiben Quartal für Quartal Milliarden ab. Zudem erhöhen die verunsicherten Geschäftsbanken ihre Liquididät, verleihen sich deshalb untereinander weniger Geld, so dass der Handel zwischen den Banken stockt. Nur gemeinsam und gigantischen monetären Anstrengungen gelingt es den großen Notenbanken, den Geldkreislauf in Schwung zu halten, indem sie mit frischem Geld die Märkte fluten. Solche Symptome erinnern an die Bankenkrise Anfang der 30er Jahre des vergangenen Jahrhunderts. Die Folge waren Pleiten, Weltwirtschaftskrise samt Massenarbeitslosigkeit.
Doch diesmal springt der Funken bislang nicht auf die Gesamtwirtschaft über. Zwar verschärfen die Banken ihre Konditionen, beispielsweise indem sie von Verbrauchern und Firmen mehr Eigenkapital verlangen. Die Einschränkungen der Banken und die Verwerfungen im Hypothekengeschäft treffen jedoch auf Unternehmen, die so stark sind wie noch nie. Das erschwert die Prognose über eine mögliche Kettenreaktion. Fast alle großen, auslandsorientierten börsennotierten Konzerne haben nach dem Platzen der Internetblase und dem anschließenden Konjunktureinbruch ihre Strukturen verschlankt und die Kosten gesenkt. Sie folgten den boomenden Märkten in Südamerika, Osteuropa, Russland, dem Nahen und fernen Osten. Das verschafft Nähe zum Kunden und sichert obendrein niedrigere Produktionskosten.
Die Folge: Gemessen an der Verschuldung, dem Cashflow, der Liquidität und der Umsatzrendite sind die Unternehmensbilanzen so gesund wie seit mehr als 30 Jahren nicht mehr. Je besser aber die Kostensituation und die Bilanzstruktur ist, desto weniger machen sich die Firmen von Krediten abhängig, für die die angeschlagenen Banken möglicherweise mehr Aufschlag verlangen.
4. Staatsfonds relativieren die Milliardenverluste
Viele Schieflagen und Abschreibungen entpuppen sich binnen weniger Stunden als willkommene Gelegenheit für finanzkräftige Investoren. Milliardenschwere Staatsfonds aus China und den reichen Ölländern warten seit langem auf solche (Kurs)-Verluste, wie sie den Instituten und ihren Aktien wiederfahren. Weniger aus strategischem, sondern vor allem aus monetärem Kalkül, um das Portfolio breit zu streuen, greifen Großinvestoren zu. Staatsfonds, die in den vergangenen Monaten bei ganz Großen wie Citigroup, UBS, Merrill Lynch und Morgan Stanley auf Shoppingtour gehen, spekulieren darauf, ihr Investment in fünf oder mehr Jahren zu versilbern.
Solange Anleger darauf setzen, dass den Staatsfonds ihr Geld nicht versiegt, lösen Milliardenabschreibungen keinen Börsencrash aus. Vielmehr überwiegt die Unsicherheit, wie lange und wie hohe Verluste die Schwellenländer noch aus den etablierten Industriestaaten aufsaugen können und mögen.
5. Neue Bilanzierung bläht die Abschreibungen auf
Zu den Besonderheiten zählt, dass die meisten Milliardenabschreibungen der Banken mit Blick auf die Zukunft übertrieben sein könnten. Grund dafür ist die internationale Bilanzierung nach IFRS. Ihr Kernelement, die Fair-Value-Bewertung, wonach die Unternehmen ihre Vermögensgegenstände zeitnah bewerten müssen, führt in guten Zeiten zu extrem hohen Gewinnen, in schlechten Zeiten aber zu Abschreibungen und Verlusten.
Solange Anleger weitere Abschreibungen und Kursverluste als Folge der Immobilienkrise fürchten und deshalb Finanzprodukten die kalte Schulter zeigen, sinkt der aktuelle Wert der Vermögensgegenstände in der Firmenbilanz. Bei der Deutschen Bank beispielsweise sind Abschreibungen von 2,5 Milliarden Euro im ersten Quartal dieses Jahres fast ausschließlich auf die Fair-Value-Bewertung zurückzuführen. Wertberichtigungen verschrecken die Anleger, sie drücken deshalb die Kurse der Bank-Aktien, münden so in neuerliche Abschreibungen und lassen schließlich die Aktien der Finanzinstitute weiter fallen. Doch viele der fraglichen Finanzanlagen liegen nur auf Eis. Sie können immer noch während der Gesamtlaufzeit satte Gewinne abwerfen. Wenn sich der Markt erholt, werten sich die Anlagen also wieder auf. Niemand kann das heute beurteilen. Das verunsichert zusätzlich.
6. Niedrige Bewertung verhindert klare Kursreaktion
Selbst wenn die Immobilien- und Finanzkrise die US-Wirtschaft in eine Rezession zieht, resultieren daraus keinesfalls automatisch fallende Kurse. 1929/30 und 2001/02 brachen die Börsen zwar am Vorabend eines Abschwungs massiv ein. Doch häufig reagieren die Börsen gelassen, wie der Abschwung Mitte der neunziger Jahre zeigt. Inmitten hitziger Spekulationen über den ersten Bankrott eines Staates (Mexiko), rasant steigender Arbeitslosenzahlen in Deutschland, großer Haushaltslöcher und einer nie da gewesenen Pleitewelle stieg der Deutsche Aktienindex (Dax) 1995 um acht, ein Jahr darauf um 28 Prozent. Verkehrte Welt?
Dreh- und Angelpunkt, ob sich Börsen vor und während einer Rezession stabil halten oder nicht, ist der Preis, den Investoren für Unternehmensanteile an der Börse bezahlen. Ist er hoch, wie 1929 und im Jahr 2000, drohen gemeinhin schwere Kursstürze im Vorfeld eines Wirtschaftsabschwungs und sinkender Konzerngewinne. Ist der Preis aber historisch betrachtet eher niedrig, wie Mitte der 90er Jahre und im übrigen auch jetzt, reagieren die Börsen üblicherweise mit starken Schwankungen, ohne nachhaltig einzubrechen. Einen Einbruch mit Ansage gibt es nicht.
Fazit I: Brechen die Börsen also selbst dann nicht ein, wenn sich die Finanzkrise zu einer Rezession auswächst und der Weltwirtschaft ihren Schwung nimmt? So viel Gewissheit wäre verlockend, weil sie Reichtum garantieren würde. So einfach wird Börse aber nie sein. Denn neben Fakten wie Firmengewinne, Preis und Bewertung entscheiden über das Auf und Ab vor allem Stimmungen wie Hoffnungen und Ängste. Sie vorherzusagen gleicht dem Unterfangen, das Wetter heute für die nächsten Sommerferien zu kennen.
Fazit II: Funktionieren die Börsen diesmal nicht als Frühindikator? Viele kursrelevante Phänomene lenken vom idealtypischen Börsenpfad im Sinne himmelhoch jauchzender Hausse und zu Tode betrübter Baisse ab. Doch Vorsicht, die Masse der Anleger irrt selten. Das ständige Auf und Ab signalisiert keineswegs ein Scheitern der Börse an ihren prophetischen Gaben. Wenn sich die Immobilien- und Bankenkrise am Ende als großer Stolperstein für die Weltwirtschaft entpuppt, ohne sie in den Abgrund zu stürzen, dürften die Börsen am Ende doch wieder ein zuverlässiger Frühindikator gewesen sein.
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Brasilien Paola Salazar
Kategorie: KW21/2008 "Brasilien"
Geschrieben von Paola Salazar um 12:06
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KW21_Unterschätztes Brasilien_LisaJacob
Kategorie: KW21/2008 "Brasilien"
Geschrieben von LisaJacob um 08:50
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nschwarz
Kategorie: KW21/2008 "Brasilien"
Geschrieben von NamikSchwarz um 00:58
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